行业债市已到十字路口机构配债意愿下降

种种迹象表明，市场正在等待打破平衡的要各区县纪委严肃查处“小官巨腐”：朝阳区孙河乡原党委书记纪海义受贿9000余万元、海淀区西北旺镇皇后店村会计陈万寿挪用资金1.19亿元、延庆县旧县镇农村经济经营管理中心原主任袁学勤挪用公款2400万元……目前素出现。在股市回暖迹象初显，出于对远期预期抬头的考虑，操作上的策略是宜缩短久期。未来和短端品种表现应当好于中长端品种。

上半年牛气冲天的债券市场停住了率下滑的态势。经济放缓进一步降低了预期，同时通货膨胀压力制约了信贷政策的松动。因此下半年资金面依然还是持续宽松。这种背景下，债券市场收益率曲线料将维持强势表现，但由于收益率曲线持续半年之久的下移减弱了机构买债的动力。

(,)间市场交易商协会8月2日发布的非金融务融资工具定价估值结果显示：各品种收益率估值大多上涨。种种迹象表明，债券收益率曲线正在十字路口等待转向要素的出现。

机构配债意愿下降

上半年债券牛市中有一道亮丽的风景：一级市场新发国债招投标被超额认购，且利率落在二级市场收益率下方，不断带动收益率曲线下移。即使在5月、6月这两个资金紧张的月份，中长国债招投标结果依然如此。这也折射出机构上半年对的热捧。

这些随着下半年供给增加和机构配债意愿下降而情景难现。中金公司认为，三季度将是年内利率产品发行最为密集的季度，配置型机构不会再像上半年那样积极“抢券”，新券发行利率不排除小幅回升的可能。因此，债券供不应求的局面在三季度可能发生转变。

以30年期国债的供给为例，该长债仅在2002年、2003年和2007年各有过一期发行，2008年和2009年分别发行了两期，而2010年供给开始增多。截至8月，已经发行了三期共800亿元，且在8月13日还有一期发行。尽管机构配债意愿仍强，但新债供给的增多和发行利率的逐级下降，对机构的购债需求就产生了一定的影响。

当机构面对一条平坦而缺乏吸引力的收益率曲线时，他们的选择就是不约而同的谨慎。

具体到几类债券需求大户上来看，中长期利率产品收益率大幅降低后对资金的配置吸引力下降，保险券配置节奏可能放缓。商业银行一、二季度债券配置力度较大，一、二季度新增的可用资金运用较为充分，而三季度新增资金增加相对较慢，预计商业银行债券配置的意愿将较前两个季度小幅下降。

而从、券商往年的操作风格来看，基金公司的债券配置需求很大程度上取决于股市未来的表现。

上半年股市调整中债券市值占基金资产规模的比例已经连续两个季度上升，目前看来股市有企稳的迹象，基金存在出债补股的动机。追溯基金在2008年三季度开始大手笔快速拉升债券的操作风格，和2009年股市见底后抛债的坚决，说明一旦市场好转，该类机构可能会有较大规模减持债券的动作，推动收益率的大幅回升。

因此，股票市场好转导致基金、券商等机构大规模减持债券的风险值得投资者关注。

中金公司报告认为，中国经济前期下滑的趋势开始有企稳的迹象，经济二次探底的风险在下降，在基本面上债市缺乏做多的动力。央行公开市场操作开始持续净回笼，利率可能会小幅回升，而信贷控制有局部放松的信号，这些对债市的资金面都形成了负面影响。

安信证券则认为，如果不考虑央行行为的扰动，二季度整体对应的商业银行资产负债调整时，信贷受控使得货币增速快于信贷，但随着中后期资本的流出，两者的差距逐渐收窄。这意味着债券配置资金面的充裕程度在下降。另外一边是新券供给的增加，收益率曲线往上走是大概率事件。

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